логин:    пароль: Регистрация
Вы здесь:
  
Украинские евробонды -2003 - «Контракты» №25 Июнь 2003г.


Украинские евробонды -2003

Хроника одного выпуска

Недавнее размещение еврооблигаций в украинской прессе уже успели окрестить едва ли не триумфом отечественной финансовой политики. Однако, и в этой сделке и в ее влиянии на проблемы с государственным долгом Украины существуют детали и нюансы, о которых (по крайней мере на момент написания этой статьи) в СМИ не сообщалось. Именно поэтому, для полноты картины мы публикуем статью, которую предоставил "Контрактам" Мартин Бриггс, финансовый аналитик одной из влиятельных западных инвестиционных компаний, который присутствовал на роад-шоу и видел ситуацию изнутри.

Вот и свершилось. То, о чем украинские деловые издания писали на протяжении последнего полугода произошло - Украина выпустила новые евробонды 2003 года выпуска. Данный материал - по крупицам собранные данные как из уст непосредственных участников этого выпуска - представителей Минфина, лид-менеджеров, инвесторов, так и из иностранной финансовой прессы, которая, как оказалось, намного лучше осведомлена об этом выпуске, чем украинские журналисты, сидящие на скупом информационном пайке Минфина.

Первые реальные евробонды

Прежде всего, стоит отметить, что данный выпуск - вообще первый реальный выпуск украинских бондов, во всей истории страны. Первый именно потому, что это тот выпуск, когда Украина реально получила за него живые деньги. Ведь, на самом деле, выпуск в 2000 году украинских облигаций с амортизационной схемой и с погашением в 2007 году, был самой типичной реструктуризацией долга пусть и с помощью выпуска евробумаг. За выпуск этого года - бумаг с 10 летним сроком погашения, Украина 11 июня реально получила деньги. И немалые - $800 млн. Да еще и по цене 7,65% годовых, что является беспрецендентно низкой в истории страны доходностью.

Во-первых, залогом столь низкой цены бондов стали довольно значительные успехи Украины в макроэкономическом развитии, продемонстрированные в последние три года. Кроме того, в первой половине года запас макроэкономической прочности себя еще далеко не исчерпал и к концу года ситуация значительно ухудшится: упадут темпы макроэкономического роста, наполнения бюджета, усугубятся проблемы невозмещения НДС, недопоступят в запланированном объеме средства от приватизации, обострится в связи с приближающимися выборами макроэкономическая, политическая и социальная обстановка в стране. С этой точки зрения май-июнь - наиболее выгодное время для выхода на рынок.

Во-вторых, сейчас наиболее выгодная ситуация на мировых рынках капитала. Ставки казначейских обязательств США - benchmark, исходя из динамики которых считается доходность всех других финансовых инструментов достигла своего самого низкого значения за последние 45 лет!!! Инвесторы, после окончания войны в Ираке, ищут объекты инвестирования своих средств. Объем этих средств столь значителен, что позволяет заемщику, а не кредитору, диктовать свои условия. Стоит отметить, что объем заказов на украинские евробонды 2003 года достиг $4,9 млрд.!!! То есть более чем в 6 раз превысил предложенный Украиной объем.

В-третьих, выпуск произошел как раз накануне лета - традиционных каникул инвесторов, которые просто по определению обязаны найти хорошее "пристанище" для своих денег и спокойно уйти на отдых.

Хроника роад-шоу

Нельзя также не отметить удачно спланированное и проведенное роад-шоу. Роад-шоу проходило в Германии (Франкфурт и Мюнхен), Великобритании (Лондон), США (Нью-Йорк и Бостон). В украинскую делегацию входили: первый вице-премьер-министр, министр финансов Николай Азаров (только в Лондоне), госсекретарь Минфина Федор Ярошенко (только в США), замгоссекретаря Минфина Сергей Маноха и руководитель управления рынков капиталов Минфина Олег Ходачук (двое последних - участвовали во всем роад-шоу).

Вообще же на долю двух последних людей выпал весь груз ответственности за проведение презентаций и общения с инвесторами в период роад-шоу. Управление рынков капиталов, возглавляемое Олегом Ходачуком (недавно переименованное в Управление по работе с коммерческими долговыми обязательствами. - Ред.) полностью взяло на себя груз ответственности за организацию и проведение этой сделки (начиная от объявления и проведения тендера по отбору лид-менджеров и заканчивая получением денег от размещения). И, как отмечали все, с кем мне удалось пообщаться (лид-менеджеры и инвесторы), блестяще справилось с поставленной задачей. (Руководитель этого управления пока отказался давать какие-либо комментарии "Контрактам", сославшись на загруженность на работе. - Ред.)

Неплохое впечатление оставил после себя в Лондоне Николай Азаров, сделавший ключевую презентацию, на которой собралось множество инвесторов и проведший несколько результативных встреч-переговоров с лид-менеджерами. Чего, к сожалению не скажешь о Федоре Ярошенко, который принял участие практически во всех презентациях в США, но на вопросы инвесторов отвечал невнятно и уклончиво (наверное сказывается отсутствие у госсекретаря Минфина должного опыта работы с коммерческими долговыми обязательствами - напомним, что еще несколько месяцев назад Федор Ярошенко работал заместителем председателя Государственной налоговой администрации Украины. - Ред.). При этом стоит отметить, что американские инвесторы - люди не терпящие долгих и уклончивых ответов. Они их попросту раздражают. Инвесторы в США, как впрочем и любые другие серьезные покупатели - люди ценящие свое время и время пришедших к ним людей. Кроме того, как отмечали некоторые инвесторы, было явно заметно, что Ярошенко вообще очень слабо разбирается в тонкостях этой сделки и выпуске как таковом.

Очень важно при проведении презентаций - представительность делегации, указывающая на то, насколько серьезно заемщик относится к этой сделке, и проведение встреч на понятном для деловой элиты мира английском языке. И с тем и с другим у украинской делегации было все нормально. Азаров и Ярошенко обеспечивали представительность, Маноха и Ходачук проводили встречи на английском языке.

Особенности выпуска евробондов-2003

Стоит отметить, несколько особенностей выпуска данных бондов, делающих их привлекательными для инвесторов.

1. Схема погашения новых украинских еврооблигаций - bullet. То есть погашается весь объем и в конце срока - это более понятная и приемлемая для инвесторов схема погашения. Схема погашения на амортизационной основе, используемая для украинских бумаг с погашением в 2007 году, вызывает много сложностей у инвесторов с определением ее реальной доходности и привлекательности вложения в нее средств.

2. Самой главной особенностью этих бумаг, безусловно, является то, что выпуск происходил по правилу А144. Попросту говоря, это означает, что бумаги могли покупать американские инвесторы. Выпускать бумаги по правилу А144 намного сложнее чем по Reg S, по которому были выпущены предыдущие бонды. Выпуск требует максимальной прозрачности от заемщика, открытия информации для инвесторов, более сложной процедуры подготовки всех документов. Тем не менее, команда Минфина успешно справилась с этим заданием. Как результат - получен доступ к широкой базе американских инвесторов, которые купили порядка 45% всего 800 миллионного выпуска украинских евробондов. И, возможно, столь дешевое размещение - заслуга выбора выпуска именно по правилу А144.

3. В первичных планах Минфина был выпуск облигаций на $600 млн на 5 лет. Однако после того, как украинская делегация почувствовала, что спрос на украинские бумаги невероятно огромен, было решено увеличить срок заимствования до 10 лет, а объем размещения до $800 млн.

4. Синдикат выбранных банков, фактически смог охватить всю клиентскую базу инвесторов по всему миру. В украинские бонды "вложилось" более 300 инвесторов. Весь объем выпуска обеспечил синдикат банков - лид-менеджеров выпуска Dresdner, JP Morgan, UBS Warburg.

5. Комиссионные синдикату составили 0,49% объема выпуска, что намного меньше того, что Украина заплатила в конце прошлого года за организацию довыпуска бондов 2007 года - 0,9%. (Комиссионные, заплаченные за выпуск в 2000 году составили больше 1%. - Ред.)

6. В отличие от предыдущих выпусков, Минфин и Кабинет Министров обеспечили максимальную его прозрачность. Постановление регламентирующее выпуск украинских бондов 2003 года не было с грифом "не для публикации" и было опубликовано ( в газете "Урядовий кур’єр". - Ред.) еще до того как информация о выпуске просочилась в финансовую прессу.

Выводы

Во-первых, Украина сделала очень значительный шаг в построении кривой доходности для своих инструментов. До сих пор на этой кривой существовала только одна точка - для непонятно как оцениваемых инвесторами амортизационных бумаг с погашением в 2007 году. Теперь же у Украины есть полноценные 10-летние бумаги. Которые достаточно ликвидны на вторичном рынке, а это значит, что рынок определит реальную доходность таких бумаг в каждый конкретный момент времени и будущие выпуски по доходности будут ориентироваться на выпуск этих бумаг.

Во-вторых, увеличение объема выпуска до $800 млн позволяет сделать выводы, о которых Минфин Украины пока "скромно" умалчивает. В соответствии с бюджетом на текущий год, всего за счет внешних заимствований бюджет должен быть профинансирован на $960 млн, из которых $250 млн - кредит Мирового банка, а остаток - выпуск еврооблигаций. Увеличение финансирования бюджета за счет выпуска евробондов свидетельствует о том, насколько реальным считают в Минфине получение средств от Мирового банка.

В-третьих, Минфин Украины открыл для себя возможность получения длинных дешевых денег. Очень важно, чтобы в этой связи он не увлекся тем, что этот источник можно эксплуатировать нещадно в надежде, что через 10 лет ситуация с выплатой по долгам будет намного проще.

Хотя при этом стоит отметить, что (это в-четвертых), команда Минфина отвечающая за управление долгом, как свидетельствуют результаты данного выпуска, является действительно профессиональной даже по мировым меркам.

В целом, анализ мировой финансовой прессы и отзывы инвесторов свидетельствуют о всеобщем одобрении и восторге выпуском Украиной своих бондов. А цена и спрос на эти бумаги целиком и полностью отразили уровень доверия инвесторов, после оценки риска вложения своих средств, к украинским долговым инструментам.

Мартин БРИГГС, рисунок Игоря ЛУКЬЯНЧЕНКО

Контракты №25 / 2003


Вы здесь:
вверх