логин:    пароль: Регистрация
Вы здесь:
  
Первый Интернационал Евгений ДУБОГРЫЗ - «Контракты» №35 Сентябрь 2007г.

Причина украинского экономического чуда — избыток денег в мировой экономике и рост развивающихся рынков. Задача правительств в таких условиях — не мешать инвесторам


Украинская экономика последние пять лет растет на 7% ежегодно. С этой фразы начинается чуть ли не каждое из посвященных нашей стране выступлений чиновников, экспертов международных организаций и руководителей транснациональных компаний. Украина по праву считается одной из наиболее привлекательных для инвестиций развивающихся стран. По данным Bloomberg, отечественный фондовый рынок последние три года занимает первое место в мире по темпам роста, доходы населения ежегодно увеличиваются на 15-20%, иностранные компании массово скупают украинские предприятия. Из сырьевой державы Украина уверенно превращается в классическую развивающуюся экономику: самые быстрорастущие отрасли — уже который год не металлургия и даже не машиностроение, а куда более перспективные (с точки зрения добавленной стоимости) торговля, финансовый сектор и строительство.

Инвестиционная экономика

Чему (или кому) страна обязана растущим ростом финансового благополучия? Часто встречаются следующие объяснения:

1. Рост экономики — следствие повышения цен на сталь, главный украинский экспортный продукт.

2. Отечественные олигархи под угрозой национализации промышленных активов вынуждены проявлять инвестиционную активность — модернизировать устаревшие промышленные предприятия.

3. Экономический бум является прямым следствием усилий чиновников, прежде всего Кабмина (такой месседж часто тиражируется политиками).

4. Наивная версия: отечественная экономика растет не благодаря, а вопреки усилиям власть предержащих — пик экономического роста в прошлом году пришелся на «политическое безвременье» между отставкой правительства Юрия Еханурова и формированием коалиционного Кабмина во главе с Виктором Януковичем.

Драйверы украинской экономики

В действительности ни одну из названных причин нельзя считать ключевой. Фундамент нынешнего экономического роста был заложен еще в далеком 2000 году (а, возможно, и в 1998-м). Правда, украинские чиновники того времени во главе с Леонидом Кучмой ни при чем. Истинная причина «украинского экономического чуда» не внутренняя, а внешняя: избыток ликвидности (проще говоря, наличие свободных денег) в глобальной экономике, и непрестанный интерес глобальных инвесторов к развивающимся странам. Рост цен на сталь, приток инвестиций крупного национального капитала, фондовое ралли — не более чем следствие повышенного внимания глобальных инвесторов к Украине и многим другим развивающимся странам.

Лишние деньги

В начале 90-х годов прошлого века мировые инвесторы пребывали в эйфории от темпов развития стран Юго-Восточной Азии, окрещенных «азиатскими тиграми». Гонконг, Тайвань, Сингапур и Южная Корея (а, чуть позже — Малайзия, Таиланд, Индонезия, Филиппины, Вьетнам) росли более чем на 10% ежегодно. Госбумаги азиатских стран считались едва ли не самым надежным финансовым инструментом по критерию «риск — доходность». Инвесторов отрезвил финансовый кризис 1997-1998 гг.: азиатские экономики, организованные по принципу «велосипеда» (рост сбережений — рост инвестиций — рост внешних займов) оказались не в состоянии поддерживать высокие темпы экономического роста наряду со стабильностью национальных валют.

Украина и мир

Разочаровавшись в «азиатских тиграх», инвесторы (точнее, финансовые посредники, вроде банков, инвестиционных компаний и хедж-фондов) принялись вкладывать в экономику развитых стран. Однако и здесь финансистов постигла неудача: наибольшую доходность в то время — с 1998 по 2000 год, — сулили вложения в так называемые компании-доткомы (высокотехнологичные венчурные проекты), активы которых не были обеспечены ничем, кроме репутации основателей. Результат — взлет цен на акции доткомов, формирование биржевого пузыря и обвал рынка высокотехнологичных компаний в конце 2000 — начале 2001 годов.

Вместе с тем развитые экономики продолжали расти, равно как и доходы населения США и стран Европы. Избыток свободных средств, находящихся в управлении глобальных банков и инвестфондов вызвал резкое снижение стоимости денег в развитых странах: ставка по госбумагам США и стран ЕС упала до 1%, а Центробанк Японии одно время и вовсе опустил ставку рефинансирования до 0%.

Глобальная Украина

Новым фетишем инвесторов, не желавших мириться с низкой доходностью денег, стали развивающиеся рынки — в первую очередь Китай, Индия, страны Латинской Америки и выходящая из кризиса Россия. Даже простое кредитование предприятий и банков развивающихся экономик (не говоря уже о прямых инвестициях в активы Индии, России, Аргентины etc) в начале нынешнего десятилетия сулило вкладчикам 15-20% годовой доходности против максимальных 6-7% заработка на вложениях в активы развитых стран.

Первыми интерес к развивающимся странам проявили банки — покупатели гособлигаций. Спреды по индексу EMBI+ (разница между доходностью облигаций развивающихся стран и 10-летних казначейских облигаций США) за несколько лет сузились с 800 до 200 базовых пунктов (см. Глобальная Украина). Следующим этапом стало кредитование развивающихся экономик — Citigroup, ING, ABN AMRO, Merryl Lynch и прочие начали активно раздавать кредиты предприятиям и банкам стран третьего мира. Наконец, в 2004-2005 годах начался бум прямых инвестиций — и транснациональные корпорации, и средней руки банки, и даже небольшие инвестфонды занялись скупкой перспективных активов в развивающихся странах.

К слову, взлет цен на сталь (как и резкое подорожание нефти) в 2003-2004 годах — лишь следствие экономического подъема в странах третьего мира. То, что рост цен на сталь, отнюдь не главный фактор роста отечественной экономики, можно понять, взглянув на вклад отраслей в ВВП Украины. На всю промышленность, включая металлургию, машиностроение, легпром и т. д., приходится чуть более 20% совокупной добавленной стоимости.

Как дорожала сталь

Итог накачивания развивающихся экономик деньгами — бурный рост развивающихся рынков. Темпы роста развивающихся экономик в последние пять лет более чем вдвое превышали аналогичный показатель мировых лидеров — США, стран Евросоюза и Японии. Отрадная для Китая, Индии, Украины, Бразилии и прочих развивающихся стран тенденция, похоже, сохранится. Даже Международный валютный фонд и Всемирный банк, не устающие напоминать об опасностях вложений в страны третьего мира, прогнозируют более чем 7% рост emerging markets в течение следующих пяти лет. Для сравнения: прогноз роста ВВП развитых стран на период с 2008 по 2012 год — менее 3% в год.

Светлый путь

Финансовой помощью Запада Украина воспользовалась далеко не сразу. Экономический рост 2000-2002 годов состоялся в основном благодаря «эффекту низкой базы»: в 1998-м и 1999 году реальный ВВП Украины падал из-за финансового кризиса. Другая причина роста в начале нынешнего десятилетия — постепенный выход экономики из тени. С началом нынешнего тысячелетия промышленные олигархи (Ахметов, Тарута и Ко) принялись легализировать активы, захваченные в период первоначального накопления капитала.

С 2003 года в стране начался инвестиционный бум. Первыми заработали крупные банки, привлекавшие за рубежом дешевые (менее чем под 12%) синдкредиты и выпускавшие длинные по отечественным меркам еврооблигации под 10-12% годовых. Инвестиции в украинские предприятия приносили гораздо большую выгоду — средняя стоимость кредитов составляла более 20%.

Со временем привлекать средства в экономику принялись и олигархи, вслед за банками начавшие кредитоваться за рубежом. Впрочем, патриотические соображения у представителей национального капитала стояли явно не на первом месте: просто вложения в украинскую экономику (как правило, покупка и модернизация заводов) сулили большую доходность, чем хранение денег в офшорах и даже большую, чем покупка предприятий в развитых странах. К тому же наиболее перспективные emerging markets, такие как Китай или Россия, оказались закрытыми для отечественного крупного бизнеса. Практически каждая из этих стран отдавала предпочтение национальным инвесторам: на китайский стальной рынок не смогли выйти ни российские ЕвразХолдинг и Северсталь, ни даже Лакшми Миттал.

Наконец, в течении двух последних лет в Украину массово заходят крупные портфельные и прямые инвестиции из-за рубежа. Причем покупателями отечественных активов все чаще становятся не небольшие фонды прямых инвестиций, а транснациональные корпорации — от Nestle, еще в 2003-м купившей компанию «Волыньхолдинг», и PepsiCo, ставшую собственником Сандоры, до ArcelorMittal, владеющей Криворожсталью и европейских банкиров, оккупировавших финансовый сектор.

По большому счету Украина повторила путь множества других, более продвинутых emerging markets. Сначала экономика росла благодаря «эффекту низкой базы», спустя год-два со старта роста ВВП — благодаря средствам, привлеченным в виде евробондов и синдкредитов, и уже в последний год-полтора — за счет вливания средств в виде прямых инвестиций и длинных ресурсов зарубежных банков. Оранжевая революция, которую нередко называют одной из ключевых причин всплеска интереса иностранных инвесторов к Украине, на деле мало способствовала экономическому росту. Иностранные банки кредитовали отечественную экономику задолго до президентских выборов-2004, а зарубежные хедж-фонды и транснациональные корпорации начали выделять лимиты на вложения в украинские активы лишь в конце 2005 года.

Investor’s Guide

Экономический бум в Украине имеет четко выраженную инвестиционную природу — с приростом инвестиций экономический рост ускоряется и наоборот. В этом нетрудно убедиться, взглянув на динамику прироста инвестиций и роста ВВП (см. Инвестиционная экономика). В 2005 году, самом неудачном для Украины в нынешнем десятилетии, инвестиции в капстроительство (динамика которых неплохо характеризует динамику всех инвестиций в экономику) выросли лишь на 1,9%. Итог — рост ВВП составил скромные по меркам любой развивающейся страны 2,7% за год.

Каким образом поддерживать нынешние темпы роста экономики, точнее, как сохранить интерес внешних и внутренних инвесторов к Украине? Ключевое слово в лексиконе любого инвестора — от транснациональной корпорации до высокорискового инвестфонда — предсказуемость. Низкие темпы роста инвестиций и ВВП в 2005-м — прямое следствие неопределенности, возникшей после заявлений правительства Юлии Тимошенко о грядущей реприватизации, которой в итоге так и не произошло. Масла в огонь тогда подлила и ревальвация гривни, на которой нерезиденты, инвестировавшие в украинские госбумагами, потеряли несколько сотен миллионов долларов. И, напротив, как только во главе Кабмина стал предсказуемый Юрий Ехануров, темпы роста инвестиций снова вернулись к показателям 2004 года. Препятствием для роста инвестиций и, соответственно, ускорения экономики, не стали и политические кризисы, случившиеся весной 2006 и 2007 годов: как национальные, так и внутренние инвесторы были уверены, что резкой смены экономической политики не произойдет — иными словами, новых инициатив у чиновников не появится.

Сегодня, независимо от того, кто возглавит правительство перед будущим Кабмином будут стоять две приоритетные задачи. Во-первых, быть предсказуемым. Во-вторых — инвестировать в развитие инфраструктуры и ЖКХ, которые, вследствие долгих сроков окупаемости, неинтересны частным компаниям. Хотя для поддержания нынешних темпов роста экономики достаточно будет одной лишь предсказуемости действий чиновников — будь-то стимулирование экспорта, поддержка малого и среднего бизнеса или даже национализация. Базовый сценарий для украинской экономики — 6-7% ежегодного роста ВВП на протяжении следующих трех лет. Если, конечно, развивающиеся рынки вдруг в одночасье не обвалятся.


Карьера экономики

Рост реального ВВП (поквартально), %*

2001 (апрель) — отставка правительства Виктора Ющенко. Премьер-министром назначен Анатолий Кинах

2002 (ноябрь) — отставка правительства Кинаха. Премьером назначен Виктор Янукович

2003 (май) — начало роста цен на энергоносители (нефть)

2003 (июль) - 2004 (октябрь) — массовая приватизация крупных промышленных предприятий («предвыборная распродажа»)

2004 (январь) — начало роста цен на сталь

2004 (ноябрь-декабрь) — оранжевая революция

2004 (декабрь) — президентом Украины вместо Леонида Кучмы избран Виктор Ющенко

2005 (февраль) — премьер-министром становится Юлия Тимошенко

2005 (апрель) — ревальвация гривни с 5,3 грн/$ до 5,05 грн/$

2005 (сентябрь) — отставка правительства Тимошенко, премьером назначен Юрий Ехануров

2005 (октябрь) — повторная приватизация Криворожстали (покупатель — британско-индийская Mittal Steel)

2006 (январь) — рост цен на газ с $50 до $95 за тыс. куб. м

2006 (январь) — формальная отставка правительства Еханурова

2006 (март) — парламентские выборы-2006

2006 (август) — сформирована парламентская коалиция, премьер-министром во второй раз становится Виктор Янукович

2007 (апрель) — парламентский кризис, формальный роспуск Верховной Рады

* К аналогичному периоду предыдущего года


Три года роста

Сценарии развития украинской экономики на 2008-2010 годы

Оптимистический сценарий

  • Рост ВВП: 9-10% в год
  • Рост инвестиций: 20-25% в год
  • Рост реальных доходов населения: до 20% в год
  • Инфляция: 6-8% в год

    Условия

    · Рост ВВП в развитых странах (США, Еврозона, Япония) выше, чем на 4,5% ежегодно

    · Сохранение стоимости денег на глобальном рынке на нынешнем уровне

    · Сохранение высоких цен на сталь

    · Замедление роста фондовых рынков развивающихся стран (в первую очередь индийского, китайского и российского)

    · Выход на IPO 2-3 крупных и 15-20 средних украинских компаний, покупка транснациональными корпорациями 10-15 украинских компаний на протяжении 2008-2010 годов

    · Масштабные (от $10 млрд в год) инвестиции государства в инфраструктурные проекты

Базовый сценарий

  • Рост ВВП: 6-6,5% в год
  • Рост инвестиций: 14-16% в год
  • Рост реальных доходов населения: 12-15% в год
  • Инфляция: 8-10% в год

    Условия

    · Умеренное (на 10-15%) падение мировых цен на сталь и энергоносители

    · Отсутствие масштабных кризисов на ведущих мировых фондовых рынках

    · Небольшое (на 1-1,5%) удорожание заемных средств для компаний из развивающихся стран

    · Выход на IPO 2-3 крупных и 10-15 средних украинских компаний, покупка транснациональными корпорациями 8-10 украинских компаний в течение 2008-2010 годов

Пессимистический сценарий

  • Рост ВВП: 2-4% в год
  • Рост инвестиций: 5-10% в год
  • Рост реальных доходов населения: 8-10% в год
  • Инфляция: 12-15% в год

    Условия

    · Обвал рынка жилья в США в 2007-2008 годах, рецессия в США

    · Замедление темпов роста экономики Китая до 4-5% годовых

    · Двукратное падение цен на сталь на мировых рынках, удорожание энергоносителей

    · Приход к власти в Украине крайне левых, либо крайне правых партий

    · Досрочные выборы президента Украины

Вы здесь:
вверх