логин:    пароль: Регистрация
Вы здесь:
  
Снова в игре Виктория Руденко - «Контракты» №48 Ноябрь 2010г.

Кто и на каких условиях сможет привлечь средства на внутреннем долговом рынке в 2011 году.


После двухлетней комы рынок корпоративных облигаций оживает. К ноябрю 2010-го больше десятка эмитентов либо уже разместили внутренние бонды, либо готовятся к их размещению. Среди них МК «Галичина», банк «Бизнес Стандарт», Платинум Банк, банк «Креди Агриколь», Фортуна-Банк, Приднепровская и Южная железные дороги, Укртелеком, Житомирский маслозавод, VAB Лизинг, Хлебпром и АУЗ Факторинг. Выпустить внутренние облигации планирует и государственный Ощадбанк. Но до восстановления рынка еще очень и очень далеко: несмотря на то что деньги у потенциальных покупателей есть, они не спешат с ними расставаться. За средства инвесторов эмитентам придется побороться.

Иногда они возвращаются
Корпоративные эмитенты пока лишь присматриваются к внутреннему долговому рынку. Ситуация подходящая: ликвидность банковской системы по-прежнему высокая. По данным НБУ, на корсчетах отечественных финучреждений по состоянию на 19 ноября было сосредоточено 17,78 млрд грн. При этом ожидаемое всеми активное кредитование экономики так и не началось. Доходность облигаций внутреннего госзайма, в которые банки вкладывали свободные средства, снижается: если в декабре 2009 года на ОВГЗ можно было заработать почти 30% годовых, а в марте 2010-го — 13–14%, то сейчас — не более 10–11%. «Правительство остро не нуждается в деньгах и не готово идти на увеличение доходности, — отмечает аналитик ИК Astrum Investment Management Сергей Фурса. — А рынок еще не привык к новому уровню ставок, поэтому и занимается «перевариванием» полученных облигаций». Спал ажиотаж и на рынке НДС-бондов. Так как альтернативных инструментов сейчас нет, инвесторы впервые после кризиса обратили внимание на рынок корпоративных долгов.
С начала 2010-го компании-эмитенты осторожно прощупывают почву: тестируют рынок на небольших объемах. Одними из первых на рынок вышли банки. В октябре прошло первичное размещение облигаций банка «Бизнес Стандарт» на сумму 100 млн грн. «Мы решили именно сейчас предложить рынку свои облигации, потому как увидели неудовлетворенный спрос на такой инструмент со стороны инвесторов на фоне переликвидности банковской системы, отсутствия массового кредитования банками, низких ставок на облигации внутреннего государственного займа», — перечисляет директор департамента инвестиционного обслуживания банка «Бизнес Стандарт» Артем Карелин. Вторым тестом для рынка стало размещение Платинум Банка. Он привлек 100 млн грн сроком на три года. Житомирский маслозавод, производящий мороженое под ТМ «Рудь», выпустил трехлетние облигации на сумму 75 млн грн.
Но знаковым для рынка стал выпуск бондов Укртелекома (два выпуска: на 150 млн грн и 125 млн грн) и планируемое размещение бумаг Ощадбанка (на сумму 1 млрд грн). «Выпуски облигаций Укртелекома и Ощадбанка могут претендовать на роль бенчмарков (ориентиров) для остальных рыночных размещений», — объясняет аналитик долговых рынков ИК «Тройка Диалог Украина» Мария Репко. С другой стороны, вряд ли имеет смысл ориентироваться на них всем участникам рынка. Компании находятся в собственности государства, а квазисуверенные бумаги даже в кризис находили своих покупателей. Например, в 2009 году госкомпаниям удалось привлечь более 2 млрд грн: Харьковское государственное авиационное производственное предприятие привлекло 1,04 млрд грн, киевский авиационный завод «Aвиант» — 858 млн грн, Укртелеком — 300 млн грн. Кстати, квазисуверенные бумаги специалисты все еще считают наиболее надежными и рекомендуют покупать облигации Юго-Западной железной дороги и Укртелекома.
Купонная ставка новых выпусков — порядка 17–18% годовых. По мнению специалистов, такая доходность сейчас приемлема для рынка. «Рыночными, в зависимости от масштабов бизнеса эмитента, сейчас вполне можно назвать выпуски облигаций объемом от 100 млн до 500 млн грн с доходностью от 14% до 19% годовых», — отмечает Артем Карелин. Правда, некоторые эмитенты оставляют за собой право пересматривать доходность бумаг в будущем. Например, доходность бондов Платинум Банка в первые полтора года составляет 17,5% годовых, а процентная ставка на остальной период устанавливается эмитентом дополнительно.
Стали короче и сроки обращения бумаг. Если раньше компании привлекали деньги на пять-семь, а то и десять лет, то теперь — в среднем на два года. Покупатели пока не готовы вкладывать средства на более длинные сроки. Во-первых, продолжаются реструктуризации, в том числе повторные, при этом не всегда условия оказываются выгодными для держателей бондов. Во-вторых, до сих пор не выработан механизм борьбы с недобросовестными эмитентами. Инвесторы Каравана и Ситикома по сей день судятся с собственниками компаний. Чтобы не платить, те прибегали к радикальным мерам: выводили из компаний активы, меняли месторасположение или предлагали условия реструктуризации, изначально невыгодные инвесторам. Год назад, в ноябре 2009-го, президент холдинга Unitrade Group Владимир Колодюк, например, предложил держателям облигаций Ситикома выплатить 10% их стоимости в течение десяти лет. Да и сейчас на рынке есть эмитенты, которые не выполняют взятые на себя обязательства, прикрываясь финансовыми трудностями, хотя их бизнес работает стабильно и даже приносит прибыль.
Несмотря на кризис недоверия, спектр потенциальных инвесторов, по сравнению с докризисным временем, не изменился. Как и прежде, приобретать бонды готовы банки, компании по управлению активами, страховые и финансовые компании, зарубежные инвесторы. Однако если до 2008 года основными покупателями выступали банки, то сегодня больший интерес проявляют инвесторы-нерезиденты.
Кстати, оферта, исчезновение которой прогнозировали большинство аналитиков, все же сохранилась. Напомним, в 2008–2009 гг. именно оферты оказались основной причиной волны дефолтов на облигационном рынке. До 2008-го инвесторы редко предъявляли облигации к досрочному погашению, в кризис же они стремились как можно скорее вернуть вложенные средства, поэтому предъявление бондов к оферте стало массовым. Отечественные предприятия, которые к тому времени уже столкнулись с финансовыми трудностями, погасить досрочно взятые на себя обязательства были не в состоянии. Это и повлекло за собой череду технических и фактических дефолтов. «Планировать уровни процентных ставок на гривневом долговом рынке на несколько лет вперед сложно, поэтому новые выпуски неизбежно будут иметь оферту либо будут выпускаться на короткий обозримый срок», — объясняет Артем Карелин. Оферта будет, как правило, ежегодной.

Без мусора
Сейчас активный рост рынка сдерживают два фактора. Первый — небольшие объемы выпусков корпоративных долгов и соответственно их низкая ликвидность. В основном суммы выпусков сейчас не превышают 100–150 млн грн. Нерезидентам, являющимся собственниками миллиардных долгов, такие объемы попросту не интересны. «Кроме того, иностранным инвесторам нужна ликвидность (чтобы в случае необходимости можно было быстро избавиться от бумаг), а уверенности в том, что рынок гривневых корпоративных облигаций предоставит такую возможность, пока ни у кого нет», — объясняет Мария Репко.
Вторая причина — отсутствие качественных заемщиков. Если раньше покупателей в первую очередь интересовала доходность бумаг, то теперь главное — это качество эмитента. «Инвесторы будут обращать пристальное внимание на кредитную историю заемщика, качество обслуживания предыдущих выпусков облигаций (если они были), своевременность расчетов и отсутствие дополнительных условий по реструктуризации займов», — перечисляет Артем Карелин. Интересны в первую очередь те эмитенты, которые даже в кризис вовремя и в полном объеме погашали взятые на себя обязательства. «Но таких компаний мало, — комментирует аналитик ИК Dragon Capital Ольга Сливинская. — К тому же далеко не все из них планируют в ближайшее время выпуск долговых бумаг». Аналитик не исключает, что 2011-й станет годом новых имен на рынке корпоративных долгов. В фаворе и стабильно работающие компании, генерирующие стабильные денежные потоки (например, аэропорт «Борисполь», Житомирский маслозавод, Глобинский мясокомбинат и др.). Будут привлекать средства и финучреждения. «Если доходность банковских облигаций будет на уровне 15–16% годовых, то остальным придется предлагать как минимум 17–18%», — подсчитывает Ольга Сливинская. Правда, если кредитование экономики не восстановится, а ставки по ОВГЗ продолжат падать, будет происходить и снижение доходности по корпоративным бумагам.
«В 2011 году мы увидим больше новых гривневых выпусков корпоративных долговых бумаг как со стороны банков, так и со стороны корпоративных эмитентов», — прогнозирует Мария Репко. Однако несмотря на кажущееся оживление, о полноценном восстановлении рынка корпоративных бумаг говорить пока слишком рано. Эксперты рассматривают два варианта развития событий. «Базовым для нас является консервативный сценарий, — комментирует Сергей Фурса. — Он предусматривает сохранение высокого уровня зависимости корпоративного сегмента от спроса банков, при этом активизация на рынке возможна не ранее февраля». Хотя деньги у финучреждений есть, они пока не спешат их вкладывать в корпоративные долговые бумаги. Более того, такие решения будут приниматься как стратегические, что потребует в большинстве случаев решения правления банка. А дело это далеко не быстрое.
Оптимистический сценарий предусматривает постепенное восстановление рынка уже с декабря 2010 года. При этом основными драйверами роста станут нерезиденты. По состоянию на 15 ноября иностранные инвесторы являлись собственниками государственных облигаций на сумму более 10 млрд грн. Однако резкое снижение доходности по ОВГЗ привело к сокращению спроса на этот инструмент: 16 ноября впервые за последние месяцы Минфин не смог продать трех- и девятимесячные облигации, отказавшись идти на повышение ставок. Не исключено, что в этих условиях часть инвесторов продолжит вкладывать в другие гривневые инструменты, в том числе и в корпоративные облигации.

Вы здесь:
вверх